建筑防水龙头经营稳健，激励完善释放企业活力：公司是国内建筑防水行业龙头，大股东为李卫国，持股票比例为29.5%。受益管理层卓越的战略眼光和员工高效的执行力，上市以来公司先后把握住高铁建设、地产集采放量等发展机遇与低油价红利，业绩持续高增长。18H1公司实现收入56.1亿元，YoY+30.2%，归母净利6.2亿元，YoY+25.3%。公司激励机制完善，继13年／16年推出两期员工股权激励计划后，于18年7月公告拟回购公司股份（总金额≤10亿元）用于实施员工持股计划，将进一步激发员工活力。

  防水材料坐拥千亿市场，行业集中度将持续提升：17年我国建筑防水行业规模以上企业收入达1059亿元，由于缺乏规范管理，防水行业格局分散，存在大量生产非标产品和劣质产品的小企业，公司市占率仅为9.7%（只考虑规模以上企业）。近年来，防水行业的产品结构一直在升级，下游对防水材料的质量发展要求持续提升，在行业监督管理政策和环保去产能政策不断加码的背景下，我们大家都认为缺乏研发实力和优质服务能力、环保不达标的中小企业将逐步退出，未来行业集中度将持续提升。

  积极扩产突破B端增长瓶颈，扩品类+拓渠道助零售业务提速：公司B端防水产品主要是采用订单式生产，17年以来公司积极扩产以提升服务能力，降低物流成本与库存规模，打破业绩增长瓶颈。目前“在建+规划”防水卷材年产能2.6亿㎡，其中在建产能（1.4亿㎡）占17年期末防水卷材产能85%，“在建+规划”防水涂料年产能20万吨，其中在建产能（12万吨）占17年期末防水涂料产能25%。随着新增产能持续投放，公司B端工程业务护城河将不断拓宽。此外，18年以来公司积极地推进“多品牌多品类多公司”的战略布局，深度拓展面向C端的室内防水业务和特种涂料业务，扩张建材流通渠道店面网络，计划到2020年建成零售店面合计8800家，打造公司业绩新增长点。

  油价上涨推升卷材，涂料成本，公司提价缓解压力：公司防水卷材／防水涂料的成本结构较为稳定，直接原材料占比均超过90%。由于防水卷材／防水涂料的原材料（沥青/SBS/乳液等）大部分为石油化学工业产品，受原油价格影响显著。16年4月份以来，油价持续上涨推动原材料价格持续攀升，2017年公司防水卷材／防水涂料毛利率分别下滑至40%（同比-8pct）和41%（同比-5pct）。18Q2以来包括公司在内的防水材料纷纷提价对冲成本上涨压力，公司18Q2单季度净利率为14.0%，同比下滑0.8pct，我们大家都认为公司产品涨价持续落实，未来盈利水平将保持稳定。

  盈利预测与投资建议：公司作为建筑防水行业绝对龙头，多年来充分受益于管理层卓越的战略眼光和员工高效的执行力，业绩保持稳健增长。2017年以来，公司大力推进“多品牌多品类多公司”的战略布局，一方面积极把握地产行业集中度提升带来的发展机遇，完善产能布局，提升服务能力，将助力工程业务持续高增长；另一方面，公司积极拓展面向C端的室内防水和特种涂料业务，扩张建材流通渠道店面网络，未来将打造新的业绩增长点。我们预计2018-2020年EPS分别为1.05元、1.39元和1.71元，对应当前PE分别为15.7倍、11.8倍和9.6倍，首次覆盖给予“推荐”评级。

  风险提示：1、房地产、基建投资持续大幅度地下跌导致需求不振：由于建筑防水行业下游主要房地产行业和基础设施建设行业，如果未来我国房地产开发投资与基建设施建设投资持续大幅度地下跌，将导致防水材料需求下滑，加剧防水竞争的激烈程度，影响企业业绩的持续增长。2、原油价格大大上涨侵蚀公司盈利：公司主营产品防水卷材和防水涂料的成本结构中，原材料占比均超过90%，由于公司上游原材料（石油沥青、SBS、乳液等）大部分为石油化工行业产品，受原油价格波动影响显著。如果未来国际原油价格大面积上涨，公司无法及时提价对冲成本上涨压力，将对公司盈利形成负面影响。3、公司新产品放量没有到达预期：2018年以来，公司积极推“多品牌多品类多公司”的战略布局，集中力量布局室内防水和特种涂料等面向C端的建材产品，努力打造公司新增长点。如果未来公司新产品放量没有到达预期，将对公司业绩增长形成负面影响。